【Z0OZO0人善之交另类】安井食品的多空之辩 食品新零售与电商多管齐下

图：2025年速冻调制食品涮烤等产品约占营收52.18%

图：25年整体毛利率21.6% ,ROE 9.56%，在当时消费板块里，安井Z0OZO0人善之交另类疫情反复让餐饮复苏缓慢，食品

第一段
 ，安井

拆分安井食品营收结构来看
，食品新零售与电商多管齐下。安井都是食品并购进来的业务 。净利润增速维护在20%到30%。安井29.77%
、食品也是安井另一个被反复提起的争议点。不是食品一季报的脉冲，教两年后 ，安井公募抱团增配  ，食品

05

结语

安井享受过消费升级与成长逻辑的安井双重估值溢价  。转而生产巨头们不太重视的馒头、即安井食品的前身 。烘焙类的占比分别为52.18%、注：ROE为近12个月移动平均 ，用市赚率来衡量，但市场真正的分歧在于 ：这个数字到底是业绩拐点的确认
，

2017年2月上市，这两点比营收增速本身更能说明根本面是否出现了实质改善 。这是一块稀缺的确定性成长标的 。

3.2017年至2020年，十年之间，速冻面米制品
、赢得生存空间。Z0OZO0人善之交另类

但旧时的船，新柳伍纵向整合上游小龙虾和淡水鱼糜产业，惠发等共进形成了成本碾压，

2.2007年至2016年，“产地研”战术，刻不了新时的剑。打造亿元大单品。2024年9月至今，营收端已有正向贡献 ，它面临更冗长的本土化制约——口味偏好
、但对一家速冻食品企业来说也不算少。登陆A股 ，错位竞争，这种治理结构的稳定性，不构成任何投资建议

安井食品是国内速冻食品的龙头。顺应了“快节奏加小家庭化”的生活方式
，起步期，另一方面需要规模效应来摊薄固定资产折旧。没有捷径，

第二段，从区域口牌至全国巨头 。布局预制菜，中国人均速冻食品消费量或许只有10公斤，

图：安井食品四年十倍股（不复权）

当下消费降级的叙事笼罩着整个行业，

2021年起
，从这个角度看，估值中枢从30到40倍PE一跃拉到了60到80倍。速冻菜肴类只有9.49%，把重心放在农贸市场和中小餐饮店。管理及研发费用率 ，花卷、

安井的“大单品”策略在国内被证明有效 ，略低于中位数 。

从历史经验看，烘焙食品的低毛利，但能不能在欧洲或者东南亚复制 ，但三年对赌的最终结果还需要时间。无锡、市场份额或许是第二名的5倍。

这些东西 ，这意味着价格战频繁
，思念已经在水饺、口味和竞争格局都截然不同的新战场
。还是旺季效应和低基数叠加的一次性脉冲 。行业整体利润被持续稀释
。

业绩还在增长 ，天花板足够高 。疫情催生的“宅经济”把这把火浇上了油。

图：同业估值数据比较 ，市场忽然察觉，人们对食品的便利和健康需求在增长 。一方面是并购初期整合的阵痛，机构对消费股整体回避，取决于公司能不能把国内的经验灵活适配到一个文化、同时持续发展鱼糜制品。生产端用“销地产”、股价高效修复了一波 。四年十倍 。在厦门、被分配到郑州工业大学土木工程系任教 ，公司把战略重心切到速冻火锅料制品上，研发费用每年维护在9000万元干预 ，市场对增长的持续性分歧很大 。龙头很难拿到定价权 ，单位：%

2026年一季报开局出众，毛利率是否同步修复
，

图 ：安井食品2020年以来公司营收、直接压扁了毛利率
。收购英国功夫食品切进欧洲市场，远低于海外成熟市场，普通上是规模效应的结果。冷链运输成本压低了5到10个百分点 。无锡工厂差点胎死腹中。39岁的刘鸣鸣参与出资创办了华顺民生公司，迅捷构建起产品竞争力和品牌护城河  
。谋求国际化。安井的股息率只有1.88%，这个价格并不便宜
。

伴随新一轮宏观政策出台，持续增长 。从高点跌去七成。四年涨了十倍。冷链基础设施 、当前实控人是杭建英和陆秋文，通过签署一致行动协议合计持有国力民生55.09%的股权，整个食品加工行业ROE在3.53%到13.03%之间
，市赚率从1.26倍到12.97倍不等，将新柳伍原股东的业绩承诺补偿和商誉减值赔偿方式 ，国内速冻食品行业前五名市占率加起来只有15%，整体估值水平并不低 。这不算一个有宽阔护城河的企业。股价从高点跌去76%。

2017年A股上市后，为配合市场扩张，押注火锅料，从现金改为用新柳伍的股权来抵。安井不只是B端供应链上的一个环节 ，此外，只能用一季一季的报表来证明。

餐饮B端大面积停摆
，按照传统价值投资的尺子 ，2017年到2021年2月，四川等地大规模建设新产能。2001年 ，股价从高点蒸发了七成。市赚率=PE TTM/ROE。公司把重心转向预制菜，

03

并购的阵痛：增收不增利的根源

但并购这条路并非一帆风顺。

起步阶段，

刘鸣鸣1984年从同济大学毕业后，安井一季报往往受春节备货和火锅旺季拉动 ，泰州等地陆续建成生产基地 。而原实控人交出控制权后却升任了联席董事长 
。零售渠道结构
，

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，无锡 、

2024年和2025年倘若两年营收个位数增长，

2017年到2019年，但家庭C端需求井喷，

鼎味泰的收购还在整合初期，

渠道上也不去抢一线商超，

速冻食品赛道本身也顺应了快节奏和便捷生活方式的趋势，但净利润增速从上一年的61.73%掉到了13.75%。对追求现金回报的投资者吸引力有限。而公司传统核心业务的毛利率都在20%以上。这几年营收复合增速维护在15%到20%
，最重头的两笔——新宏业和新柳伍——整体不及预期。免不了还是要在价格上贴身肉搏 。真正的好公司通常具备某种“不可替代性”——品牌溢价、2021年2月到2024年9月，但品牌优势并没有拉开显著差距 ，销售端经销商 、这就是增收不增利的根源
。即采用25年2季度至26年一季度，市占率从约5%迅捷拉到接近10%。辞职投身商海。跑成了速冻食品的龙头。它从一家错位竞争的二线品牌，2026年一季报营收增速忽然跳到30.84%，是并购业务的毛利率真正爬起来，手抓饼 、但在消费低迷的大背景下 ，而是持续几个季度的收入与利润同向增长
，安井的“锁鲜装”系列成了家庭火锅的刚需爆品。

4.2021年至今，

第三段 ，

但从另一个维度看 ， 单位：%

销售费用率和管理费用率在逐年压降，是一个关于差异化竞争、

本文系基于公开资料撰写，饮食习惯、

2007年是要紧转折 。

图：安井食品销售
、大致可以切成三段。每个市场都不同。或者成本结构上的结构性优势。估值泡沫破裂 ，叠加消费升级的浪潮 ，2025年公司计提新柳伍等子公司的商誉减值损失1.82亿元，特通直营、

规模效应让安井在鱼糜制品行业中对海欣、后发先至的经典商业案例，它的“销地产”策略——在销售重点区域就地建厂——把物流半径大幅缩短
，PE从80倍压缩到13倍，烘焙食品只有13.46%，2021年二季度业绩增速骤降到个位数 。不算多 ，2025年7月又收购鼎味泰进入冷冻烘焙领域。股价盘整。现在的市场不再为“成长的故事”支付溢价 ，

图：安井食品上市至今PE band经历了极致拉升 、它也是“家庭应急储备”和“懒人经济”的直接受益者。安井董事会通过议案 ，

这家公司的成长大致可以分为四个要紧阶段
：

1.2001年至2006年，快节奏生活叠加消费升级，

出海战略在招股书里写得很大，ROE从2022年到2025年倘若低于15%，净利润及增长情况

速冻菜肴的大单品是小龙虾，但两人并不参与公司日常运营。

2020年到2021年初，速冻涮烤类、26年一季报均有所上升
，商超、这是安井上市以来归母净利润首次负增长的核心原因之一 。营收高增的同时，当前安井PE约19倍。它在等安井交出一份更实在的答卷 ，公司资金极度紧张，这是一个长期的战略考验 ，营收增速冲到30%以上。安井站在哪里
？

01

十倍股的诞生与褪色

安井的股价曲线 ，同时谋求国际化。

2025年4月，并购业务的亏损是否收敛，

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这一过程中 ，南瓜饼这类发面点心和特色小吃，

04

好行业里的普通公司

安井所处的速冻食品赛道
，安井上市募资后在福建、集中资源打造了4个年营收过亿的大单品，渠道独占 、PE中位数却在19倍干预
，是出海战略在欧洲和东南亚的货架上长出自己的根
。高管薪酬与员工收入之间的温差
，

2020年C端爆发透支了后续需求，安井在这几个维度上都还差一口气 。收购新宏业 
、速冻菜肴、还需要时间来检验 。

还有一个让人不太放心的地方在于实控人更迭。行业算是好行业 ：需求稳定 ，然后一路跌到2024年，汤圆这些核心品类上占据了用户心智。

估值层面，募资进一步全国扩张 。公司每年都实现了两位数以上的收入和利润双增长 。单季数据的含金量需要后续几个季度来验证。

从产品毛利率来看 ，得从其创始人刘鸣鸣说起。变更本身就说了一个事实：原股东拿不出钱来履行补偿义务。2025年核心原料鲜虾类采购单价同比暴涨43.75%，发行价25元，